第14章 《怎样选择成长股》(2)

（9）是不是在所处领域有独到之处？也就是说，企业在同行业中的竞争能力如何？关键是试图找到有一定竞争优势的企业。

（10）公司有没有短期和长期的盈利展望？企业是如何平衡短期利益和长期利益之间的矛盾的？

（11）企业未来有没有新的发股计划？这会不会影响目前股东的收益？

（12）管理层有没有“报喜不报忧”的现象？这个涉及一个诚信的问题，也涉及一个如何处理危机的方式问题。

4.不要掉入陷阱——投资人一定要避免去做的9件事

在费舍眼里，投资过程中充满了各种各样的陷阱，而且他本人正是在不断犯错的过程中逐渐成长起来的，为此，他专门总结了一些投资人应该尽量避免的错误。

（1）不要分散投资。费舍认为：人的精力总是有限的，过于分散化迫使投资人买入很多并没有充分了解的公司股票，而这可能比投资过于集中还要危险。他根据自己的经验给出了一个最低限度分散投资的优先顺序：①审慎选出根基稳固的大型成长股，并且至少应该拥有5只以上，但其产品线最多只能略微重叠；②较少投资于那些介于上述股票和高风险的年轻成长型公司之间的股票；③最后才可以考虑风险较高的年轻的成长股。

（2）不可过分依赖数字。这里说的数字主要指一只股票前几年的价格列表、每股盈余的状况等一般投资人所津津乐道的数据。费舍的一个重要原则就是：“主宰股价走势的是未来，不是过去。”理由是价格的形成与当时的情况有关，而当时的情况已时过境迁，不会再来，所以这种价格是没有参考价值的。因此，在作出是否购买某只股票的决策时，它过去几年的价格变动或者是每股盈余等根本就无关紧要。

（3）不要随波逐流。也就是说，大多数情况下，人们对经济状态的反应是不正确的，而且过分悲观的情况更多一些。说明在投资界，恐惧的概率永远是大于乐观的。

（4）买进真正优秀的成长股时，不要忽视时机因素。有的时候，你会成功地找到一只真正有潜力的成长股，但是很有可能你面临的情况是：它的价格现在正处在一个不合理的高价位上。费舍推荐了一种方法，即：研究这家公司过去成功的经营计划，可以发现这些经营计划在发展阶段的某一点，必然会反映在股价上面，而在这个时间附近买进，就很有可能在接近最低价位的地方获得极有潜力的股票。

（5）不要锱铢必较。许多投资人都会为自己将要买卖的股票设定一个心理价位，费舍对此的批评可谓一针见血：作为一名希望凭借股票成长性在几年之内获得高额收益的投资人来说，为了一点小小的价格差异就放弃交易，绝对是得不偿失。

（6）不要忽视市盈率的分析。市盈率是一个非常重要的概念，但是许多人没有认识到市盈率只有跟公司经营的特性联系起来，才能够真实反映其价格的“含金量”。费舍认为，如果一个公司能够不断开发出新的获利来源，而且所在的行业亦可望有相近的成长动力，则其5～10年之后的市盈率肯定要远高于一般的股票，即使其现在的价格已经相当可观，其实还是非常值得投资的。

（7）不要担心在战争阴影笼罩下买进股票。费舍认为，20世纪发生了10次大的战争，每一次都是在战争正式爆发前股市下跌，但一旦战争爆发，则股市开始走稳，战争结束后即开始狂飙。究其原因，就是战争使得政府创下巨额开支，从而摊薄了货币的购买力，也就是导致通货膨胀。因此，在战争爆发后持有现金是最不明智的做法。正确的做法是在战争爆发前小心地逐步购买，战争爆发后马上加快购买速度。而如果战争导致本国失败，那本国的货币也将变得一文不值，而投资者不管是持有股票，还是持有现金，结果都一样。

（8）不要忘了你的吉尔伯托和沙利文。吉尔伯托和沙利文是讽刺喜剧作家，费舍的意思是不要被股票过去的数据记录所影响，特别是注意不要以为买入那些过往股价没有上涨的股票就是安全的方法。影响股价的主要因素是未来而不是过去。

（9）不买处于创业阶段的公司。费舍认为，创业阶段的公司，投资者只能看到它的运作蓝图，并猜测它可能出现什么问题或可能拥有什么优点，这事做起来困难得多，作出错误结论的几率也高出很多。投资者应该坚守原则，绝不买进创业阶段的公司，不管它看起来多有魅力。而老公司里面多的是绝佳投资机会。

5.竞争壁垒——寻找有竞争优势的公司

与巴菲特的“护城河理论”相似，费舍提出了竞争壁垒观点。费舍指出，投资者应该寻找那些成本同比行业更低，但利润率却高于同行的企业。

这类公司往往并不只依靠技术开发和规模经济2个层面。很多时候，这类公司必须在其提供的产品（或服务）品质和可靠性上建立起声誉。其次，公司必须有某种产品（或服务），提供给许多小客户，而不只是卖给少数大客户，这样做的好处是使它的竞争对手，必须去争取众多的客户，才有可能取代这家公司的地位。

这样的企业，具有高于平均水平的利润率，或投资回报率，但不必——实际上不应该高出业界平均水平好几倍。实际上利润或回报率太高，反而可能成为危险之源，引来众多竞争对手一争长短。也就是说，公司具有特殊的性质，具有某些内在经济因素，使得高于平均水平的利润率并不是短期现象。

费舍的观点提炼出来就是：具有竞争壁垒的公司能以低于业界水平的价格供给（或服务）广大普通客户，广大客户信赖公司和公司产品服务，他们更换公司产品的代价更高，意愿更低。低成本和高效率运作保证了公司长时间能维持略高出业界水平的利润率。

为了方便投资者掌握，费舍对企业的竞争优势的论述可以归纳为以下几点。

（1）高利润率会引来竞争，竞争则会侵蚀获利机会。抑制竞争的最好方式，是以很高的效率营运，使得潜在竞争对手没有加入的诱因，知难而退。

（2）规模效率往往被官僚习气浓厚的中阶管理人员低落的效率抵消掉。但对经营良好的公司来说，业界领袖地位可以创造出很强的竞争优势，而对投资人构成吸引力。

（3）抢先踏进新产品市场，夺得第一。

（4）公司根基稳固，有强大的市场地位。

（5）要取得业界领导地位，科技只是其中一条管道。培养消费者的“忠诚”是另一条管道，卓越的服务也是。不管如何，一家公司必须有强大的能力，对抗新竞争对手，保卫既有的市场。理想的投资对象，这样的能力缺之不可。

比较费舍与巴菲特的投资习惯，我们会发现，巴菲特选择的企业，其产品和服务都是面向普通百姓的，与他们的生活息息相关；长期的品牌塑造和公众对其产品服务的信赖，使得更换概率极低；他们的产品并不是高高在上的，而是较低价格出售，满足普通公众日常的生活需要。例如食品饮料：箭牌口香糖、可口可乐饮料、宝洁的洗发水、吉列的剃须刀、盖克的汽车保险、富国银行的零售服务，甚至于中石油的加油业务。

拓展阅读

菲利普·费舍1907年生于旧金山，父母均是各自家中众多儿女排行最小的，父亲是个医生。他与祖母特别亲近。小时候费舍就知道股票市场的存在以及股价变动带来的机会。这缘于费舍上小学时，有一天下课后去看望祖母，恰好一位伯父正与祖母谈论未来工商业的景气，以及股票可能受到的影响。费舍说：“一个全新的世界展开在我眼前。”两人虽然只讨论了10分钟，但是费舍却听得津津有味。不久，费舍就开始买卖股票。20世纪20年代是美股狂热的年代，费舍也幸运地赚到一点钱。

1928年，费舍从斯坦福大学商学院毕业后，正巧碰到旧金山国安盎格国民银行到商学研究所招聘一名主修投资的研究生，费舍争取到这个机会，受聘于该银行当一名证券统计员（即是后来的证券分析师），开始了他的投资生涯。

1929年，美股仍然涨个不停，但费舍评估美国基本产业的前景时，见到许多产业出现供需问题，前景相当不稳。1929年8月，他向银行高级主管提交了一份“25年来最严重的大空头市场将展开”的报告，这可以说是费舍一生中最令人赞叹的股市预测，可惜费舍“看空做多”。他后来解释说：“我免不了被股市的魅力所惑。于是我到处寻找一些还算便宜的股票，以及值得投资的对象，因为它们还没涨到位。”他投入几千美元到3只股票中。这3只股票均是低市盈率股，一家是火车头公司，一家是广告看板公司，另一家是出租汽车公司。美股终于崩溃！尽管费舍预测无线电股将暴跌，但是他持有的3只股票亦好不了多少，到1932年，他损失惨重。

1930年1月，费舍当上部门主管。不久，一家经纪公司高薪挖走费舍。这家经纪公司给予他相当大的自由，他可以自由选取股票进行分析，然后将报告分发给公司的营业员参考，以帮助他们推广业务。股市崩溃后，费舍又干起了文书作业员——这是当时他唯一能找到的工作，但是这样的工作让他觉得“很没意思”，费雪所向往的事业是管理客户的投资事务，向客户收取费用——投资顾问。

1931年3月1日，费舍终于开始了投资顾问的生涯，他创立费舍投资管理咨询公司。最初他的办公室很小，没有窗户，只能容下一张桌子和两张椅子。但是到1935年，费舍已经拥有一批非常忠诚的客户，其事业亦获利可观。其后费舍的事业进展顺利。

1954—1969年是费舍辉煌的15年。他所投资的股票升幅远远超越指数。1955年买进的德州仪器到1962年升了14倍，随后德州仪器暴跌80%，但随后几年又再度创出新高，比1962年的高点高出1倍以上，换言之比1955年的价格高出30倍。

20世纪60年代中后期，费舍开始投资摩托罗拉，持有21年，股价上升了19倍——即21年内股价由1美元上升至20美元。不计算股利，折合每年平均增长15.5%。

1961年至1963年，费舍受聘于斯坦福大学商学研究所教授高级投资课程。

1999年，费舍接近92岁才退休。

2004年3月，一代投资大师与世长辞，享年96岁。